我国上市公司治理：路在何方
李华振 尚鹏飞
本文发表于《管理与财富》杂志2003年11期
上市公司面临信任危机
由于我国一些上市公司接连不断地“出事”，造成股价大幅下跌，跌幅超过50%的不在少数，有的股票跌幅竟高达90%！这里面当然有整个大盘下跌的因素影响，但更主要的原因是为数不少的上市公司基本面恶化，由此产生的非系统风除陡增，投资者信心不足。一些上市公司从一开始就是“包装”起来的，信息披露失真。投资者即使理性投资，也往往被深度套牢，因为据以进行投资决策的信息本身就是“真实的谎言”。
一只老鼠就能弄臭一锅汤，更何况还不止一只，而是多达数十只！正因如此，我国“一些”上市公司面临着信任危机，进而连带殃及那些无辜的上市公司。所以，尽管政策暖风频频，出台了若干利好刺激，但股市反弹并不如预期的积极。
信任危机的阴云正笼罩在“一些”上市公司头上，如果有关管理部门不能采取有效措施来拨开乌云，中国股市就难以重返阳光灿烂的日子。
关键在于控股股东
是谁给中国股市带来了信任危机的乌云？关键在于控股股东。控股股东拥有多数表决权，加之中小股东还没有参加股东大会的权利意识，导致控股股东实际上绝对控制着股东大会。上市公司的董事、监事、经理层人选也因此而被控股股东操纵着。所以，许多上市公司的控股股东拥有远远超出中小股东的实际特权，扮演着“公司家长”的角色，不仅享有股东权，还享有本应由董事、监事享有的权利，甚至普遍包括经营者权利！这种家长式特权，使控股股东很容易操纵上市公司，通过种种手段损害公司利益和中小股东利益。
正如我国经济法专家刘大洪所指出的，控股股东以土地、设备、存货等非货币方式出资，在估价过程中往往做了手脚，以便占据更多的股份。而实际上的货币资金大部分来源于中小股东的投资，这样，控股股东就会不惜造假来“圈中小股东的钱”。即便最后东窗事发，控股股东的损失也不大，因为它本来就没投入太多真金进去。据不完全测算，控股股东花3千万元包装出一个上市公司，最后能“圈到”1-5亿甚至更多的货币资金！在如此高的收益引诱下，“铤而走险”屡屡发生也就容易理解了。
内幕操作之曝光
只要看看控股股东对上市公司进行的种种内幕操作，就会明白上述“关键在于控股股东”之含义。
1、宁可配股，绝不贷款。我国为扩大内需、刺激投资，近年来把银行贷款利率连续下调，已经到了很低的水平。按正常的经济学原理，这正是上市公司通过贷款来改善资本结构的极佳时机，以便增加公司资金拥有量、扩大投资规模。但中国的许多上市公司偏偏无视这个经济学原理，宁可配股，绝不贷款。原因何在？其中猫腻在于：上市公司可以利用高价配股之机从中小股东手里圈来大笔现金，然后再通过关联交易的方式，把这笔现金中的大部分转移到控股股东的手里。贷款利率再低，毕竟是负债，届时要还本付息；而配股得来的钱不用还，只要圈到手中，就能被控股股东转移到自己的腰包里。
2、虚假出资。在上市公司的设立过程中，以及增资配股过程中，控股股东名义上出了资，但实际上该出资并没到位，或严重高估非货币出资，或以不动产出资但不办理产权转移手续。虚假出资，却能取得多数股份，“一本万利”当然值得去冒险。
3、操纵信息披露，公布虚假信息。由于控股股东实际上充当上市公司的“家长”，它控制着董事会、监事会、经理层，因此能够操纵公司的信息披露，公布虚假信息。其手段很多，例如作假账、提前确认收入、把关联交易当作正常收益，等等。有的上市公司从始到终一直就是靠此“讲故事”来维持的。
4、挪用资金，挖空上市公司。控股股东往往关心的不是把上市公司经营好，而是把它当成一根纯粹的“资金吸管”，从股市上把钱吸到之后，就秘密地把这笔资金挪为其它用途，甚至明火持杖地直接把资金划走。例如，某医药股份集团把其所控股的上市公司资金的96%都划走了，总额达25亿元之巨。
5、自己炒自己的股票，哄抬股价，诱惑中小股东投资，然后秘密抛售，从中牟取暴利。一些大起大落的股票，就是这样操纵的。例如，某上市公司曾长期动用几亿资金秘密炒股，靠此来制造它的业绩神话。
6、操纵利润分配。为了多占公司利润，控股股东总能巧立名目，以种种借口操纵利润分配，肥水不流外人田，侵害中小股东本应得到的红利。例如，向董事、监事、经理层发放高得离谱的奖金、年薪，名义上还冠冕堂皇地“为了留住人才”，而实际上这些“人才”都是控股股东的内部人。
7、利用自己对股东大会的控制，恶意增加公司资本，迫使其它股东根本无力认购新股，从而使自身的股权比例进一步增加。这样，表面上看似乎控股股东也出了新资，但实际上又通过随后的其它手段，把这部分出资转移到控股股东手中。最后的结果是，控股股东既提高了自己的股权比例，又没真正追加投资。
8、关联交易。控股股东旗下往往有多家公司，在其操纵下，可以在这些公司之间进行关联交易，实现某种“见不得阳光”的目的。关联交易有两种：索取型和付出型。索取型是控股股东通过关联交易，把上市公司的资源占为己有。付出型是指控股股东为了使上市公司的业绩在短期内呈现出虚假的提高，就把相关公司的利润向上市公司转移，一旦达到目的后，再把上市公司的资源转移出来，转给其它公司。
9、利用上市公司作担保，为自己申请贷款提供方便。一旦出现还贷困难，就把风险推给上市公司，由它承担连带清偿责任。（注：前文的“宁可配股，绝不贷款”是指上市公司自身而言，此处的贷款则指控股股东而言。）
如何治理控股股东
措施一：“国有股减持”是根本出路。
目前我国上市公司绝大多数是从国企改制而来，国有股“一股独大”十分明显。由于前些年我国对公有制的理解不符合市场经济的要求，认为国有股越多越好、越广越好，导致“一股独大”之状况。控股股东的种种不当行为，皆源于此。所以，只有坚定不移地推进“国有股减持”，才是根本出路。
措施二：减少或限制控股股东的投票权。
虽然“股权平等”是股份制的基本原则，减少或限制控股股东的投票权似乎与这个原则相违背，但实际上，由于控股股东的内幕行为已经严重侵害了中小股东的股权平等，所以，对其进行限制恰恰是为了实质平等。西方发达国家也曾在特定的历史时期为了治理控股股东，而采取过类似做法，例如无表权的股份、有超常表决权的金股。另外，还可以把国有股转为优先股，以减少国有股比例。
措施三：撩开上市公司的面纱制度。
有的上市公司名义上打着“国有股”之旗号，实际上是地方政府的一些官员及利益集团的“内部私人控股”。这种伪装的国有股在股市上的为害尤烈，那些被揭露出来的灾情严重的上市公司里，大部分都是这种类型。为了有效治理这种问题，应该引入“撩开上市公司的面纱制度”，即：把遮在这种上市公司头上的“伪装国有股”的面纱揭去，再进一步揭去其“仅以出资额为限对上市公司承担有限责任”之面纱，使它的实际控股股东承担无限责任。
措施四：保证董事会、监事会的独立性。
现在，我国上市公司流行起“独立董事热”，把治理公司的希望放在一个或几个独立董事上。永诚集团董事长刘孟奇认为，这种“救世主”的想法和做法不仅幼稚可笑，它还睁着眼无视我国的国情：我国《公司法》明确规定我们实行的是二元制模式，即同时设立董事会和监事会，监事会是专门的监察机构。不去想办法加强监事会的工作职能，却把美英一元制模式下的独立董事制盲目引入中国。我国经济法专家刘大洪也指出，与其盲目引入独立董事制，不如采取切实措施来保证董事会、监事会的独立性。
措施五：通过立法来规定控股股东对公司及中小股东的侵害赔偿责任。
西方发达国家为了治理控股股东滥用控制权，通过立法严格规定了控股股东对公司及中小股东的侵害赔偿责任。这样能在相当大的程度上遏制控股股东滥用控制权，为中小股东保护自己的合法权益提供法律武器。例如，英国法律规定控股股东必须对自己有利害关系的事宜真诚地依公司最佳利益表决，并且不得任意处置公司财产和其他股东的财产。《德国股份法》规定：“控制企业的法定代理人违背其义务的，其作为连带债务人对公司负有赔偿由此发生的损害的义务。”
作者简介：
李华振，河南人，祖籍安徽，中南财经政法大学经济法研究生部，财经作家，2003年度“十大智业人物”之一，在国家级经济类杂志上发表文章280余篇，并多次被人大报刊资料中心转载，见于北京社科院学报《北京社会科学》（季刊）、《人民日报之中国经济快讯（理论版）》、新华社《经济世界》、《中国经贸》、《中国商界》、《政策与管理》、《经济导刊》、《财经报道》、《企业研究》等刊。
曾任多家集团公司、上市公司的战略企划中心总经理，被多家杂志以“封面人物”进行报道。现把主要精力放在学术上，在我国著名经济法专家刘大洪教授主持的国务院司法部“中国公司治理结构课题研究”、“中国国有企业问题专项研究”等课题组中从事研究工作。
作者联系方式：lhzlwh@yahoo.com.cn 或 lhzlwh@21cn.com.cn